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加强信用风险管理 打造保险资管核心竞争力 (1)
2018-07-02 12:07:52  作者:  来源:中国保险报网  浏览次数:0  文字大小:【】【】【
  •   □韩向荣 胡学文 资管行业正处在革故鼎新的关键时期,无论是宏观经济形势以及金融市场环境,还是行业 ...

□韩向荣 胡学文

资管行业正处在革故鼎新的关键时期,无论是宏观经济形势以及金融市场环境,还是行业竞争格局本身,都在经历深刻变革。信用风险管理能力将成为保险资管核心竞争力所在。

保险资管所面临的机遇与挑战

(一)刚兑打破促进固收市场良性发展

2008年至今,经历多轮固收产品违约事件的洗礼,叠加以《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》为代表的金融严监管政策的纠偏校准,刚兑信仰正在被打破。根据中证评级统计,截至2018年5月31日,共有71只公募债券违约,涉及金额614.6亿元,违约企业类型覆盖了民企、国企、外企以及集体企业等。不仅如此,非标市场今年也发生了数起信用风险事件,涉及主体包括城投公司,引发市场对传统优质融资主体的信仰破灭。

现阶段各类违约事件,既是前期风险释放的要求,也是债券市场发展和改革的必经阶段。短期来看,违约事件对债券市场的冲击在所难免。严监管下的信用收缩、海外市场的扰动、集中兑付高峰的即将来临等多重因素下,债市仍然承压。债券市场是典型的机构投资者市场,但目前我国机构投资者的投资理念及行为同质化现象较强,加之长久以来的刚兑思维刚刚被打破,短期内机构大多相对谨慎,避险情绪浓重,“用脚投票”现象屡有发生,中低等级信用债很容易面临抛售甚至踩踏,个券可能因丧失流动性而估值失真。成功的投资策略之一是在群体的非理性中去获利,短期内市场的过度反应,虽加大了固收投资的难度,但也正因市场“错杀”蕴含了结构性的投资机会。

长期来看,随着此轮信用风险的释放,有序打破“刚兑”有利于重新定义信用风险溢价,固收市场将进入以风险定价为核心的健康阶段。近期,信用市场开始出现明显的结构性分化,信用风险溢价在信用债定价中地位逐渐凸显。金融机构的经营本质在于管理风险而非规避风险,固收市场的良性状态在于信用风险暴露常态化而非刚兑维系的表面繁荣,因此,机构投资者对待信用风险的态度亟需从避免“踩雷”转向从风险定价中挖掘投资价值,而这样的转变有赖于信用风险管理能力的全面提升。

(二)险资转型提升信用风险管理重要性

加强信用风险管理能力,不仅是保险资金运用安全的保障,也是撬动保险资管投行业务发展的主要驱动。从资金运用角度来看,在坚持保险姓“保”的行业定位下,保险负债端将朝着更加长期化和保障性方向发展,保险资金运用也将更加注重固收类业务投资。长期以来,保险资金运用始终践行上述原则,以债券为主的固收类资产一直是配置的焦点所在。随着固收产品投资比重的逐渐上升,产品频谱也不断丰富。其中,非标投资配置比重上升显著,在提升投资收益的同时,也因其交易结构复杂和透明度较差带来了额外的信用风险层级。随着违约逐渐常态化,保险资金运用的信用风险敞口正在不断提升,信用风险管理重要性日渐突出。

从保险资管投行业务发展角度来看,为服务保险主业、加大服务实体经济力度,险资将加大在规范化非标产品的布局。目前过分依赖于交易对手风险虽属无奈之举,但模式本身不可持续,发展方向势必转向看重资产的模式,将风险判断穿透至底层资产,而这样的转型同样建立在全面信用风险管理基础之上。

(三)差异化战略备战大资管竞争

后资管新规时代,面对日益白热化的竞争态势,锚定差异化竞争战略是各类资管机构备战的当务之急。信用风险管理能力正是险资比较优势之所在,这既是基于其在固收类投资方面的经验与能力积累,也受益于监管部门的持续引导与培育。原中国保监会历来高度重视信用风险,先后出台多项规定要求险资加强信用风险管理能力建设,早在2007年即发布《保险机构债权投资信用评级指引》,2009年发布《保险机构信用风险管理能力标准》,从架构搭建、制度流程、评级方法、人员配备、系统建设等多方面提出了明确的规范和要求。具备信用风险管理能力牌照的险资均专设信评部门,联同风险管理部等开展较为全面的信用风险管理工作。

相较而言,券商、基金一般是在风险管理部中下设信用风险管理条线,或是在研究部门中专设信用研究岗,数据来源多依赖于公开市场信息,整体趋势是走量化信用风险管理之路,但其在信用研究的价值发现功能较有优势,善于捕捉市场的交易性机会。因此,整体而言,险资信用风险管理建设时间较为悠久,人员配置、经验积累比较充分,信评部门独立性比较强,奠定了较为突出的比较优势。这既是险资审慎稳健投资的安身立命之本,也是逐鹿大资管的核心竞争力。

当前险资信用风险管理所存在的问题

尽管险资在信用风险管理方面积累了丰富的经验,但相较于信用风险新时代的要求,仍面临着一些制约与不足,主要体现在:

(一)外部制约:我国固收市场仍处于发展初级阶段

金融机构的信用风险管理水平与固收市场的成熟程度不可须臾分开。我国固收市场历经30余年的发展,市场规模不断扩容,产品种类不断丰富,但发展深度与质量仍然有限,及至信用风险管理领域,主要表现在:

1.违约数据样本不足

对于固收投资而言,违约本身即为小概率事件,而长期以来的刚兑加剧了违约数据的不足,不仅造成了机构投资者风险意识的淡化,也因缺乏足够的样本难以支撑科学有效的信用风险研究。欧美市场在信用风险研究能够做到细致入微,其重要原因之一正是有充足的违约样本支撑。我国除银行拥有较为丰富的信用风险数据外,其他金融机构所掌握的数据样本少之又少,而所掌握的有限的数据质量本身较差,客观上导致了信用评价质量不佳。

2.外评质量有待提升

我国外部评级可靠性较差,难以客观、有效地反映真实的信用风险,直接体现在国内高信用等级债券违约屡见不鲜,投资级债券市场实质上成为了高风险市场。国际上投资类信用评级基本服从以A大类为峰值的正态分布,而目前我国存量债券债项评级中AA-级及以上占比达到了95.22%,外评质量可见一斑。究其原因,既有因长期刚兑所导致的违约样本不充足,也有因我国外评行业整体仍处于发展初级阶段,相应的监管、行业自身发展都有很大的提升空间。

3.信用风险缓释工具不足,违约处置难度较大

从风险缓释角度来看,一般通过出售资产或衍生品对冲的方式来降低信用风险敞口。但国内实践中,信用风险事件标的流动性差,难以通过出售资产来降低风险敞口,而信用风险缓释工具也面临着严重的不足。此外,我国违约处置的法律制度尚未健全,违约处置难度较大。根据兴业证券统计,11超日债之前的违约,更多倾向于“私下解决”,而此后的违约处置并不顺畅,整体回收状况较差。根据中证评级统计,截至2018年5月31日,按债券数量计,违约债券有69%未回收,部分回收占比3%,全部回收占比28%。风险缓释工具不足以及违约处置机制的难度较大,造成机构的信用风险管理难以形成闭环,成为机构开展固收投资的掣肘。

(二)内部短板:险资信用风险管理能力不够全面

信用风险管理不仅是对违约进行管理,更是对违约后果进行管理。目前,险资信用风险管理较为看重信评,在信用审查准入阶段着墨较多,但在信用风险管理的整体链条布局上不够全面,尤其是在信用风险定价、投后管理、风险处置等能力环节还比较欠缺。主要体现在:

1.信用研究有待深入

尽管险资在信用研究方面历时较长,但存在两个问题:一是目前的信用研究大多是自上而下,在宏观、行业层面较为深入,但在行业的前瞻性研究、个券的深度研究方面精细度有待提升。二是目前的研究模式仍然更多关注交易对手,对资产本身的风险识别重视不够,客观导致同一主体所发行的不同券种间利差不显著。过去因刚兑的存在,看重交易对手模式从结果上来看是可行的,在风险防范上也取得了比较成功的效果,但在刚兑打破后不可持续。三是未来债券市场发展,固收产品品类会不断丰富,信用风险日趋复杂。比如可转债体现出较强的股性,在风险识别方面与传统债券有显著差异,险资信用风险研究方法的升级仍任重道远。

2.风险定价能力有待加强

信用研究与评级只是解决信用风险识别的问题,如何在不同的风险分层下进行科学的信用风险定价是险资普遍面临的难题。其一,险资虽然是信用债市场的重要参与者,但过去偏向于配置而非交易,而信用风险定价一定是在活跃的二级市场交易中去培养,故险资在风险定价方面缺乏经验。其二,目前债券市场普遍信评虚高,市场缺乏信用风险定价机制的土壤。其三,尽管刚兑在打破,市场在发展,但我国债券市场上仍然存在很多非市场化因素,也决定了国外的经典定价模型在中国的失效,加剧了风险定价的难度。

3.投后管理和风险处置能力布局不充分

因长期以来的刚兑以及避免“踩雷”的投资风格,险资过去鲜有重大违约事件发生,信用风险管理方面“重投前轻投后”。在投后管理以及违约处置环节,既缺乏经验,也缺乏手段。因为诸多现实制约,管理人很难对资产开展有效管理,客观上导致机构难以实现看重资产的模式,被迫陷入看重交易对手的窘境。一旦违约事件发生,往往处于被动局面。既不足以应对刚兑打破后信用市场新常态,也难以支撑险资日益增长的固收投资的需求。

险资提升信用风险管理能力的建议

市场和市场参与者本身都是需要培养的,当前的信用违约,刚兑打破,将激发固收市场的健康发展。险资如何把握好我国固收市场裂变期的战略机遇,提升信用风险管理能力是关键。

(一)加强信用风险研究

一是要更加前瞻性地开展宏观、利率及行业等自上而下的研究。我国经济正处在调速换挡期,发展方式、经济结构、监管模式等均在发生深刻变革,过去的“常态”或将改变,相应的信用研究应迭代升级。长期性的资金特性决定了险资在投资决策方面需更加目光长远,险资在宏观、利率、行业等研究方面一定要高瞻远瞩,作出充分的预判。

二是高度重视自下而上的研究——信用风险研究一定要下沉到企业、资产的基本面研究,对个券进行细致的、多维度的深入研究。债券市场尽管信披较为充足,但实际的信披质量存疑,而非标信披本就不充分、不透明。因此,信用风险虽然离不开对公开数据进行细致入微的洞察分析,但也不可过度依赖公开数据,更需要深入企业进行实打实的尽职调查,有效降低信

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